世界新資訊：創(chuàng)造歷史，實(shí)屬無(wú)奈！英國(guó)被迫激進(jìn)緊縮＋加息雙管齊下

一.剛放完的水又要收了

(資料圖片僅供參考)

本周二，英國(guó)央行正式啟動(dòng)其量化緊縮（QT）進(jìn)程，出售了7.5億英鎊、剩余期限為3至7 年的國(guó)債。下一次拍賣(mài)將于11月7日舉行，包括剩余期限在7至20年之間的英國(guó)國(guó)債。

兩大寬松的財(cái)政時(shí)期：

①金融危機(jī)時(shí)期，英國(guó)央行就持續(xù)實(shí)施量化寬松（QE）以支撐經(jīng)濟(jì)

②在新冠疫情期間，英國(guó)央行更是將其QE的規(guī)模擴(kuò)大了一倍。

2009年至2021年英國(guó)央行共計(jì)購(gòu)買(mǎi)了8950億英鎊的債券，其中包括8750億英鎊的國(guó)債和200億英鎊的公司債，接近英國(guó)GDP的40%。

自今年2月以來(lái)，英國(guó)央行就開(kāi)始通過(guò)被動(dòng)QT來(lái)削減其資產(chǎn)負(fù)債表，即停止對(duì)到期債券的再投資，彼時(shí)起英國(guó)央行的債券持有規(guī)模降至8380億英鎊。

8月英國(guó)央行曾表示希望在從9月下旬開(kāi)始的12個(gè)月內(nèi)將其國(guó)債持有量減少800億英鎊至7580億英鎊，為了實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，僅靠被動(dòng)QT是不夠的，還需要每三個(gè)月出售約100億英鎊的國(guó)債。

但英國(guó)政府9月推出的“迷你預(yù)算”給英國(guó)金融市場(chǎng)帶來(lái)了前所未有的混亂，在債市大規(guī)模拋售引發(fā)養(yǎng)老基金危機(jī)后，英國(guó)央行被迫實(shí)施干預(yù)。

在一項(xiàng)持續(xù)至10月14日的緊急計(jì)劃中購(gòu)買(mǎi)了190億英鎊的長(zhǎng)期國(guó)債和通脹掛鉤債券，同時(shí)也不得不推遲其出售國(guó)債的計(jì)劃。

二.雙重緊縮絕無(wú)僅有

隨著英國(guó)央行正式啟動(dòng)QT，成為了七國(guó)集團(tuán)中第一個(gè)主動(dòng)出售量化寬松債券的央行。

與此同時(shí)英國(guó)央行也沒(méi)有停下加息的步伐，市場(chǎng)預(yù)期11月英國(guó)央行將大幅加息75個(gè)基點(diǎn)，將基準(zhǔn)利率上調(diào)至3%，即2008年末以來(lái)的最高水平。

英國(guó)央行于2021年12月啟動(dòng)本輪加息進(jìn)程，比美聯(lián)儲(chǔ)還早了三個(gè)月，但是后者的節(jié)奏更快步伐更大，目前美國(guó)聯(lián)邦基金利率已升至3%-3.25%區(qū)間。

同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)也從6月份開(kāi)始其縮表計(jì)劃，每月削減475億美元（300億美元國(guó)債+175億美元MBS），9月規(guī)模翻倍至950億美元。

但由于美聯(lián)儲(chǔ)手中持有的國(guó)債自然到期規(guī)模就超過(guò)了1800億美元，到期規(guī)模大于削減上限意味著美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)需主動(dòng)拋售國(guó)債，甚至還需要繼續(xù)適量買(mǎi)入國(guó)債，以彌補(bǔ)上限和到期規(guī)模間的缺口。

這一次已經(jīng)是美聯(lián)儲(chǔ)史上首次在加息的同時(shí)進(jìn)行QT，2017年美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)縮表是在其2015 年首次加息近兩年后才開(kāi)始的。但如今英國(guó)央行加息+主動(dòng)QT的舉措更是絕無(wú)僅有，對(duì)英國(guó)央行而言，過(guò)去QT的經(jīng)驗(yàn)為零，此番雙重緊縮可謂是下了一劑猛藥"。

三.為何如此激進(jìn)？

英國(guó)央行行長(zhǎng)貝利曾于2020年6月表示，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，一些特殊的貨幣刺激措施需要推出， 準(zhǔn)備金水平也將相應(yīng)下降， 金融危機(jī)前人們沒(méi)有意識(shí)到準(zhǔn)備金在確保金融穩(wěn)定方面發(fā)揮的作用。

央行龐大的資產(chǎn)負(fù)債表可能會(huì)限制其在未來(lái)緊急情況下的回旋余地，在退出貨幣刺激時(shí)，最好是先考慮調(diào)整準(zhǔn)備金水平，而不是等到持續(xù)加息。

相較于加息直接影響短期借貸成本，縮表作為數(shù)量型貨幣工具，通過(guò)調(diào)節(jié)和控制貨幣供應(yīng)量來(lái)影響流動(dòng)性。

央行的資產(chǎn)端包括其持有的債券，負(fù)債端則包括銀行的準(zhǔn)備金，央行通過(guò)主動(dòng)縮表減少資產(chǎn)端持有的國(guó)債時(shí)，其負(fù)債端的存量準(zhǔn)備金也會(huì)相應(yīng)減少，這部分準(zhǔn)備金是需要向銀行支出利息的。

根據(jù)英國(guó)財(cái)政研究所的研究，一旦英國(guó)央行的基準(zhǔn)利率升至2.25%左右，準(zhǔn)備金支付的利息將超過(guò)英國(guó)國(guó)債的收入。政府應(yīng)考慮降低商業(yè)銀行在英國(guó)央行持有的部分存款的利息。

隨著連續(xù)加息， 基準(zhǔn)利率現(xiàn)在已經(jīng)來(lái)到了這一關(guān)鍵點(diǎn)位， 英國(guó)央行在為下一場(chǎng)可能的危機(jī)做準(zhǔn)備。

另一個(gè)可能的原因是，英國(guó)央行持有的國(guó)債平均期限要比美聯(lián)儲(chǔ)手中的債券更長(zhǎng)，因此對(duì)于英國(guó)央行而言必須通過(guò)更為主動(dòng)的債券出售計(jì)劃，才能追趕上其他央行通過(guò)“被動(dòng)”等待債券到期就能實(shí)現(xiàn)的縮表速度。

根據(jù)FT的數(shù)據(jù)，美聯(lián)儲(chǔ)賬上約有20%的國(guó)債在明年到期，58%的國(guó)債將在未來(lái)五年內(nèi)到期，這給了美聯(lián)儲(chǔ)足夠的空間去調(diào)整流動(dòng)性。

但英國(guó)央行僅有29%的債券將在未來(lái)五年內(nèi))到期，資產(chǎn)負(fù)債表上更大比例的是10年以上的長(zhǎng)期國(guó)債。

四.再度引發(fā)債市波動(dòng)

對(duì)于剛剛經(jīng)歷了養(yǎng)老金風(fēng)波的英國(guó)而言，自然相當(dāng)警惕QT會(huì)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，包括更高的長(zhǎng)端利率、更為陡峭的曲線(xiàn)，以及長(zhǎng)端利率超預(yù)期上行引發(fā)的螺旋拋售。

此前養(yǎng)老基金對(duì)英國(guó)國(guó)債的拋售將長(zhǎng)端利率推升至4.6%的高位，目前已從恐慌峰值下跌約100個(gè)基點(diǎn)至3.6%。

據(jù)英國(guó)央行此前的測(cè)算，一年250億英鎊的債券拋售所產(chǎn)生的緊縮效應(yīng)，相當(dāng)于加息0.125%至0.25%。

根據(jù)目前的QT目標(biāo)—12個(gè)月減少800億英鎊，被動(dòng)削減的規(guī)模在360億英鎊左右，意味著剩余的440億英鎊將通過(guò)拍賣(mài)售出，就對(duì)應(yīng)約0.2%-0.45%的加息幅度，相當(dāng)于一次加息。

目前來(lái)看英國(guó)央行的首輪拋售集中在短期債券上，相較于長(zhǎng)期債券，短期債券的表現(xiàn)相對(duì)良好，因而在拍賣(mài)進(jìn)行的還算順利。英國(guó)央行表示，其出售的各種短期國(guó)債收到了24.4億英鎊的投標(biāo)，投標(biāo)倍數(shù)為3.26。

此外英國(guó)央行此前還表態(tài)，考慮到長(zhǎng)債因養(yǎng)老金風(fēng)波受到的沖擊尤為嚴(yán)重，在今年底之前不會(huì)出售期限超過(guò)20年的債券，英國(guó)央行還是手下留情了。

央行出售債券還得需要承接方，這一點(diǎn)上英國(guó)央行面臨的問(wèn)題與美聯(lián)儲(chǔ)相似。

英國(guó)債務(wù)管理辦公室的數(shù)據(jù)顯示，2020年Q3英國(guó)央行賬面上的英債持有量正式超過(guò)海外投資者、保險(xiǎn)公司和養(yǎng)老基金，成為英債的第一大持有人。截至2022年一季度，英國(guó)央行持有的英債占比仍達(dá)到32.9%。

440億的拋售規(guī)模再加上DMO原本計(jì)劃為彌補(bǔ)不斷增長(zhǎng)的赤字而發(fā)行的債券，這可不是個(gè)小數(shù)目。

今年3月DMO預(yù)計(jì)，2022-2023財(cái)年的凈融資需求接近1500億英鎊。市場(chǎng)對(duì)國(guó)債需求的不足將對(duì)英債收益率構(gòu)成上行風(fēng)險(xiǎn)。

圖∶英國(guó)央行縮表將導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)國(guó)債的需求不足

此外，隨著英債收益率的飆升，據(jù)估算英國(guó)央行持有的國(guó)債投資組合已浮虧約2000億英鎊，QT將使得這部分浮虧變?yōu)檎鎸?shí)的虧損。

由于債券的名義價(jià)值與英國(guó)央行出售的價(jià)格之間存在差異，僅周二的拍賣(mài)可能就造成了約9000萬(wàn)英鎊的損失，未來(lái)QT持續(xù)，虧損也將繼續(xù)。

過(guò)去在英國(guó)央行實(shí)施QE的13年里，英國(guó)財(cái)政部從央行處收到1200億英鎊的利潤(rùn)返還，主要包括英國(guó)國(guó)債操作的凈息差。

如今形勢(shì)就要發(fā)生逆轉(zhuǎn)了，輪到財(cái)政部補(bǔ)貼央行，據(jù)彭博數(shù)據(jù)，本財(cái)政年度英國(guó)財(cái)政部可能就需要向英國(guó)央行轉(zhuǎn)移超過(guò)110億英鎊以彌補(bǔ)損失。

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