資產(chǎn)配置周策略丨政策持續(xù)加碼落地，市場情緒仍有待修復(fù)

一、宏觀觀點：

中美十年期國債利率倒掛、美國通脹數(shù)據(jù)再創(chuàng)新高壓制風(fēng)險偏好。超預(yù)期的通脹數(shù)據(jù)將進一步強化美聯(lián)儲短平快的貨幣緊縮節(jié)奏，目前市場普遍預(yù)計美聯(lián)儲5月將加息50bp，并同時開始縮表。此外，中美十年期國債利率倒掛對市場情緒產(chǎn)生負面沖擊：1.引發(fā)資金回流美國擔(dān)憂；2.引發(fā)對于國內(nèi)貨幣政策空間制約的擔(dān)憂。同時，美債收益率的快速攀升打壓成長股的表現(xiàn)。

（美國國債收益率走勢）

（主要經(jīng)濟體CPI走勢）

疫情反復(fù)背景下一季度宏觀經(jīng)濟下行壓力加大，政策持續(xù)加碼落地。受散點疫情、大宗商品價格持續(xù)上漲以及消費相對低迷等因素影響，一季度國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力加大。國常會提出適時運用降準(zhǔn)等貨幣政策工具后央行降準(zhǔn)正式落地，但25bp的政策力度也顯示政策在面臨“外漲內(nèi)滯”背景下的空間有限。短期市場情緒仍然有待修復(fù)，SH疫情何時出現(xiàn)拐點可能才是情緒的轉(zhuǎn)折。

（中美10年期國債收益率走勢）

地緣沖突繼續(xù)支撐大宗商品價格走強，國內(nèi)商品在“穩(wěn)增長預(yù)期”與“弱需求現(xiàn)實”的博弈中走勢偏弱。俄烏危機仍然是影響大宗商品價格的主要因素，能源及黃金價格表現(xiàn)尤其明顯，且價格上漲逐步蔓延到農(nóng)產(chǎn)品。而國內(nèi)商品價格在“穩(wěn)增長的政策預(yù)期”與“弱需求的現(xiàn)實狀況”之間進行博弈，短期走勢偏弱。

二、配置建議

【A股】謹(jǐn)慎配置。雖然穩(wěn)增長政策持續(xù)加碼并不斷落地，但是市場面臨幾個風(fēng)險：海外利率不斷走高對于成長板塊打壓、國內(nèi)疫情對于實體經(jīng)濟的沖擊、海外央行緊縮對于國內(nèi)政策空間的限制。以均衡配置為主，繼續(xù)圍繞穩(wěn)增長，低估值板塊進行配置；

【債券】利率債：短期繼續(xù)看多、中期謹(jǐn)慎；信用債：短期看多。利率債短期繼續(xù)看多的理由：央行寬松政策、LPR降低的預(yù)期及實現(xiàn)；但是中期謹(jǐn)慎的理由：海外利率上漲將限制下行空間、實體經(jīng)濟逐步反彈的擔(dān)憂。信用債上周有所反彈，信用利差回落，繼續(xù)關(guān)注景氣度較好的鋼鐵、煤炭等行業(yè)；

【商品】海外大宗商品價格繼續(xù)看多，國內(nèi)商品價格結(jié)構(gòu)分化。海外大宗商品價格短期繼續(xù)看多的主要原因仍然在俄烏沖突，但是美元近期走強也對價格產(chǎn)生了負面影響，短期能源、農(nóng)產(chǎn)品價格走強基礎(chǔ)最好；國內(nèi)商品在政策預(yù)期和需求疲軟中博弈，關(guān)注供需。配置建議排序為化工>農(nóng)產(chǎn)品>有色>黑色>貴金屬。

三、市場數(shù)據(jù)

1.股票市場

全球主要市場指數(shù)多數(shù)下跌。美債收益率攀升，十年期美債收益率突破2.8%。美國三大股指全面回落，價值、大盤風(fēng)格相對占優(yōu)。港股市場全面下跌，原材料、必需消費與能源表現(xiàn)較好。如果說2021年美聯(lián)儲貨幣政策（尤其是利率水平）不斷落后于通脹走勢，而2022年美聯(lián)儲貨幣政策則勢必不斷跟上通脹走勢，這意味著美聯(lián)儲政策緊縮的力度要非?？?，這也是當(dāng)前海外投資者最擔(dān)心的風(fēng)險。

國內(nèi)市場主要指數(shù)多數(shù)收跌，上游資源與必需消費表現(xiàn)占優(yōu)。從主要指數(shù)走勢來看，上證50與滬深300表現(xiàn)居前，科創(chuàng)50與中證1000表現(xiàn)較弱，市場輪動節(jié)奏較快，短期市場對于穩(wěn)增長的預(yù)期不斷升溫。風(fēng)格表現(xiàn)來看，上游資源、必需消費、大盤占優(yōu)，小市值與科創(chuàng)成長相對市場表現(xiàn)較弱。

雖然穩(wěn)增長政策持續(xù)加碼并不斷落地，但是市場面臨幾個風(fēng)險：海外利率不斷走高對于成長板塊打壓、國內(nèi)疫情對于實體經(jīng)濟的沖擊、海外央行緊縮對于國內(nèi)政策空間的限制。即便政策持續(xù)加碼、降準(zhǔn)如期落地，市場情緒依舊未能修復(fù)。

（全球主要指數(shù)走勢）

（國內(nèi)主要指數(shù)走勢）

上周A股行業(yè)多數(shù)下跌，煤炭、食品飲料與消費者服務(wù)等行業(yè)漲幅居前。從板塊表現(xiàn)來看，板塊輪動加快，煤炭、消費者服務(wù)、食品飲料與農(nóng)林牧漁等行業(yè)漲幅居前，新能源、傳媒與國防軍工等行業(yè)跌幅居前。從板塊表現(xiàn)來看，煤炭表現(xiàn)依然強勢，穩(wěn)增長相關(guān)板塊取得相對較好表現(xiàn)。展望下一個階段，由于國內(nèi)宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)恢復(fù)還需要時間，較低的估值以及供給側(cè)（集中度提升）變化的周期板塊將繼續(xù)受益。

（主要行業(yè)指數(shù)走勢）

2.債券市場

上周債券市場全線上漲，信用債表現(xiàn)好于利率債。3月社融數(shù)據(jù)超預(yù)期短期整體利多債市，利率債好于信用債。利率債短期繼續(xù)看多的理由：央行寬松政策、LPR降低的預(yù)期及實現(xiàn)；但是中期謹(jǐn)慎的理由：海外利率上漲將限制下行空間、實體經(jīng)濟逐步反彈的擔(dān)憂。信用債上周有所反彈，信用利差回落，繼續(xù)關(guān)注景氣度較好的行業(yè)；

當(dāng)前整體債市走勢分歧較大，看多的認為經(jīng)濟處于下行周期，為了完成全年GDP增速目標(biāo)，寬松政策將繼續(xù)加碼，這將推動債市繼續(xù)走好；看空的認為經(jīng)濟下行的核心問題不在于貨幣寬松，而是疫情沖擊和信心不足，考慮到海外利率上漲的壓力，央行繼續(xù)寬松的空間已經(jīng)很有限，況且隨著疫情逐步得到控制，經(jīng)濟數(shù)據(jù)也將逐步觸底反彈。對于債市走勢，我們維持短期繼續(xù)看多、中期謹(jǐn)慎的觀點。

（不同類型債券收益率走勢）

（信用溢價走勢）

上周央行公開市場凈投放200億元，貨幣市場利率下行，隔夜拆解利率與7天拆解利率均小幅下行，市場資金面充足。

（貨幣市場利率走勢）

3.商品市場

海外大宗商品價格繼續(xù)看多，國內(nèi)商品價格結(jié)構(gòu)分化。海外大宗商品價格短期繼續(xù)看多的主要原因仍然在俄烏沖突，但是美元近期走強也對價格產(chǎn)生了負面影響，短期能源、農(nóng)產(chǎn)品價格走強基礎(chǔ)最好；國際能源價格將繼續(xù)維持高位，雖然之前有美聯(lián)儲釋放石油戰(zhàn)略儲備的沖擊，但是供需格局沒有根本改變的情況下，能源價格易漲難跌；國際金價震蕩回升，主要受到俄烏沖突反復(fù)的影響所致；此外，歐美持續(xù)高通脹也刺激金價上漲，但是我們需要關(guān)注美國國債實際收益率的變動，如果真如美聯(lián)儲所表達的，國債實際收益率由負轉(zhuǎn)正的話，金價也將受到?jīng)_擊。

國內(nèi)商品在政策預(yù)期和需求疲軟中博弈，關(guān)注供需。黑色系的下游品種，雖然央行降準(zhǔn)進一步刺激政策寬松預(yù)期，但是由于疫情沖擊導(dǎo)致現(xiàn)實下游需求仍然較弱，去庫存的幅度小于預(yù)期，短期價格仍然承壓；原材料端，鋼廠逐步回復(fù)生產(chǎn)，但進口礦需求進一步上升空間有限，同時鋼廠補庫進入落地期，需求向上的想象空間逐步減??；焦炭、焦煤由于供給因素繼續(xù)維持強勢，鋼廠多積極采購焦炭，焦炭下游剛性需求有所改善；山西疫情發(fā)酵，制約省內(nèi)物流運輸，多地焦企出貨受阻，廠內(nèi)庫存累積。

（主要商品價格走勢）

（comex黃金非商業(yè)多頭持倉/總持倉比例—黃金短多）

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