《金融期貨》之揭開國債期貨的面紗（六）

A

聽央行怎么說，看央行怎么做

貨幣政策的決策在很大程度上由國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長和通貨膨脹的形勢決定，市場常常會在觀察一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)后對政策走向進(jìn)行預(yù)期。除此之外，觀察貨幣政策還需要關(guān)注央行行長的講話、央行貨幣政策委員會例會、央行貨幣政策執(zhí)行報告的表態(tài)以及各種貨幣政策工具所傳遞的信號。通常從官方的信息中可以了解央行中長期的貨幣政策取向，也可以了解一段時間內(nèi)的政策關(guān)注焦點(diǎn)。通過對貨幣政策工具的觀察，尤其是對公開市場操作中數(shù)量以及價格的觀察，可以對央行態(tài)度以及短期流動性做出大致判斷。比如，在通脹出現(xiàn)上行跡象時，如果某次公開市場的操作利率突然上升，可能意味著央行會在未來加息。再如，在銀行間資金面較緊時，央行卻未在公開市場上大量投放，就可能是在傳遞貨幣政策偏緊的信號。

宏觀上的資金面由貨幣政策決定，而具體到各類機(jī)構(gòu)上又有不同。由于銀行在國債市場中的體量最大，這里主要介紹銀行體系的資金面。通常情況下，基礎(chǔ)貨幣的變動直接影響銀行體系的資金面。在我國，基礎(chǔ)貨幣的變動主要有三種途徑——公開市場操作、財政存款吞吐及外匯占款吞吐。因此，對于銀行資金池而言，注水因素為外匯占款增加、財政存款投放、公開市場投放；抽水因素為外匯占款減少、財政存款回籠、公開市場回收。除此之外，法定存款準(zhǔn)備金凍結(jié)也是一個重要的抽水因素。

法定存款準(zhǔn)備金調(diào)整與公開市場操作主要由貨幣政策決定，可以在經(jīng)濟(jì)基本面和政策面中進(jìn)行分析。財政存款的變動具有較強(qiáng)的季節(jié)性，通常財政會在年末突擊花錢，從而使得大量財政資金下放到商業(yè)銀行體系。此外，3月、6月、9月、12月是每個季末政府結(jié)款支付的節(jié)點(diǎn)，也會將給銀行帶來流動性注入；而1月、4月、5月、7月、10月是財政繳款的月份，會將資金抽離銀行體系。因此，可以根據(jù)季節(jié)性對財政存款變動做出大致判斷。外匯占款主要由貿(mào)易順差和資本流入決定。過去由于外貿(mào)飛速增長，外匯占款主要由貿(mào)易順差貢獻(xiàn)，而當(dāng)前甚至以后可能需要更多地考慮資本流動的影響。

B

國家發(fā)債計劃——國債供給分析

相比國債需求端的分析，由于債券的發(fā)行信息易于獲得，因此供給端的分析較為簡單。利率債方面，年度國債發(fā)行量基本等于財政赤字和國債還本付息之和，財政部通常會在年末公布未來一年的國債發(fā)行計劃，而短期季度發(fā)行量一般會在季度末公布。政策性金融債的發(fā)行量一般會在年初公布。國債與金融債具體的發(fā)行量都可在發(fā)行前一段時間獲知，因此可以提前預(yù)估對流動性的影響。

例如，早在2020年1月2日財政部就公布了2020年記賬式附息國債、儲蓄國債、第一季度國債發(fā)行計劃。其中，第一季度國債發(fā)行計劃見表1。

表1 2020年第一季度國債發(fā)行計劃表

文章轉(zhuǎn)自中國期貨業(yè)協(xié)會

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