譚雅玲：匯差套利局部與利差擺布格局優(yōu)劣風(fēng)險比較

譚雅玲

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中國外匯投資研究院 獨立經(jīng)濟學(xué)家

伴隨我國端午節(jié)假期的市場波動加劇，未來發(fā)人深省的在于人民幣目標與預(yù)期風(fēng)險十分重要。相比較外部環(huán)境突發(fā)與焦點依舊的前景預(yù)示很重要，但對于內(nèi)部環(huán)境而言，經(jīng)濟信心與市場心理作用處于相當敏感而重要時段。

第一點思考：人民幣套利風(fēng)險不容小視。

由于經(jīng)濟差異與利率差異明顯擴大，人民幣自身邏輯與海外機制關(guān)聯(lián)存在失衡升值惡意炒作焦點，也是人民幣風(fēng)險當務(wù)之急。尤其人民幣行情走的過急是否存在海外力量攻擊性是我國目前風(fēng)險識別重要特性時段。

一方面是近期人民幣貶值與企業(yè)收匯雖然有利局面客觀存在，但相比較速度過快的利潤與預(yù)期錯配必將刺激欲望與預(yù)期，人民幣貶值推波助瀾中追溯求源側(cè)重并非是受益或增加競爭力的核心考量。

畢竟我國貿(mào)易不良現(xiàn)實壓力存在，包括宏觀經(jīng)濟指標的貿(mào)易低迷以及企業(yè)訂單不足憂慮明顯，此時人民幣貶值本應(yīng)利好貿(mào)易出口數(shù)據(jù)的循環(huán)邏輯，但卻加大預(yù)期與急躁心理則是不良局面之關(guān)聯(lián)負面效應(yīng)。更何況相對進口而言，人民幣貶值則是大大不利行情，并且直接打壓結(jié)果就是抑制進口、增加消耗、加大成本，人民幣貶值對進出口一箭雙雕或不是我國政策初衷，但離岸或競爭性標的貨幣技術(shù)與投機策劃才是人民幣匯率本質(zhì)與邏輯要素。

尤其是我國利率與美元或主要發(fā)達國家拉開較大差異，利差產(chǎn)生的貨幣匯兌存在雙向投機空間（直接匯率與交叉匯率），加之國際外匯市場交易量不斷攀升的美元主導(dǎo)局面并未減弱，人民幣貶值有利于美元套利賺多，海外市場貶值極端和異常是利潤驅(qū)動的投機技術(shù)引導(dǎo)與帶動顯而易見。

同時對目前我國外匯政策以我為主的挑釁較大，畢竟現(xiàn)有機制的在岸+離岸撮合制是我國人民幣個性，也是我國逐步摸索與開放機制及市場試行與先行參數(shù)，但人民幣被貶值海外為主的特性則是具有規(guī)劃和針對不容忽略的海外目的重點。尤其當下我國商業(yè)銀行遠期報價貼水怡然凸顯，這更使得人民幣即期推波助瀾破壞短長期背離局面而更加難以預(yù)判前景。人民幣目前依然是本幣，SDR作為國際收支記賬貨幣身份是人民幣結(jié)算與跨境的積極元素，但是在國際市場投機為主環(huán)境下，人民幣的被投機更具有吸引力，人民幣正常功能甚至成為對沖短期利益驅(qū)動，這將是人民幣不容忽略的貨幣風(fēng)險之重。

第二點思考：人民幣走勢極端性隱含挑釁。

目前人民幣走勢脫離美元邏輯存在較大風(fēng)險，尤其是美元貶值意向與策略發(fā)揮展現(xiàn)較強自主性與自我性，人民幣貶值與美元貶值同步挑釁我國政策與經(jīng)濟值得警惕我們的損失與代價。端午節(jié)離岸人民幣跌破7.20元整數(shù)關(guān)口，極端行情至7.2281元，這與在岸市場人民幣匯差為130點。

尤其6月以來，美元指數(shù)沖高回落未能遏制人民幣貶值勢頭。數(shù)據(jù)顯示，6月以來美元指數(shù)從104.70點回落至102.40點，甚至貶值至101點，但同期離岸人民幣從7.08元貶至最低7.22元，兩幣之間同貶甚至人民幣比美元貶的還要大，這既超出規(guī)律與邏輯，更形成人民幣貶值慣性與預(yù)期強化。

尤其人民幣貶值面對5月出口同比增速負數(shù)是違背邏輯的，加之中美貨幣利差懸殊，人民幣貶值投機性和操縱性值得警惕。短期我國經(jīng)濟恢復(fù)面臨阻力與壓力，日元喋喋不休貶值對亞太貨幣估值與貿(mào)易關(guān)聯(lián)負面影響加大，美聯(lián)儲加息越來越明確，7月加息25個基點幾率70%，海外投機壓低人民幣估值是套利需求與對沖布局。

匯率基礎(chǔ)是一國宏觀經(jīng)濟與國際收支變化體現(xiàn)，而伴隨各國貨幣政策緊縮為主，投機欲望與套利激進是我國風(fēng)險值得關(guān)注的特殊時期。雖然我國經(jīng)濟穩(wěn)中向好大局不變，經(jīng)濟增速被多邊機構(gòu)上調(diào)位于主要經(jīng)濟體前列，但北上資金流入與資本投向不對稱較為嚴峻，國際資本借助我國經(jīng)濟的信心套利舉動必須有所提防，也是是當務(wù)之急風(fēng)險隱患側(cè)重。一方面人民幣貶值壓制結(jié)算方式的舉措，這對過去與未來人民幣跨境結(jié)算具有風(fēng)險挑戰(zhàn)，以匯率波動加劇我國貨幣長期發(fā)展邏輯與規(guī)律是巨大挑戰(zhàn)。另一方面人民幣貶值加大企業(yè)與銀行矛盾，報價機制難以預(yù)料和協(xié)調(diào)將是銀行產(chǎn)品難點與企業(yè)選擇困點，遠期報價難以保本避險是不容忽略的現(xiàn)實。

第三點思考：人民幣階段性風(fēng)險需慎重。

前幾日我國央行下調(diào)貨幣利率工具對策引起市場預(yù)期加強，這是人民幣當前投機特性。海外勢力預(yù)期我國降準降息之勢與美聯(lián)儲最終利率峰值超預(yù)期形成鮮明對比，人民幣估值可能將回落至7.3-7.4元可能參數(shù)加大人民幣貶值預(yù)期。

外匯市場策略處于買預(yù)期和拋現(xiàn)實的邏輯中，這是影響離岸人民幣交易情緒的風(fēng)險側(cè)重。尤其伴隨美國國務(wù)卿訪華、中美貨幣政策分道揚鑣、中美經(jīng)濟與貿(mào)易分化、銀行即期與遠期報價脫節(jié)等因素，人民幣沽空收益的更高預(yù)期是離岸人民幣貶值沽空潮。預(yù)計人民幣升值逆轉(zhuǎn)主要看政策出手遏制人民幣貶值的風(fēng)向，而資本跨境流動依然平穩(wěn)均衡，但流出壓力加大是潛在金融市場關(guān)注。

尤其值得思考的重點在于：國內(nèi)6個月北上資本流入1900億元遠超出去年全年900億水平，但實際股指上漲則十分有限，匯率與經(jīng)濟背離、匯率與企業(yè)脫離、匯率被海外利用是人民幣當前風(fēng)險特征。近期人民幣貿(mào)易結(jié)算囤積數(shù)量，伴隨中美各種落差的對換風(fēng)險引起關(guān)注，銀行業(yè)積極做出對策以管理匯兌風(fēng)險措施及時，這表明人民幣投機性較為嚴重，階段性風(fēng)險需要梳理、調(diào)節(jié)與扭轉(zhuǎn)趨勢慣性。

相比較美元貶值傾向清晰，美聯(lián)儲加息不停止甚至加快加碼是現(xiàn)實與預(yù)期，去美元化阻力與強美元化優(yōu)勢對人民幣風(fēng)險考量需要深入，更需要明確匯率宗旨與導(dǎo)向十分重要。尤其明年美國大選年的經(jīng)濟備份和政治氛圍將是涉及人民幣不可低估的外圍主要動態(tài)，相比較我國貿(mào)易外需為主局面受制在外、進口政策力度被動匯率偏低都具有競爭力比較性制衡動向。因為人民幣雙邊結(jié)算方式與去美元化相提并論并非是我國意志，但這對海外攻擊與抵制人民幣卻形成比較對標時段與價位，設(shè)計者高明不得不需要市場仔細思考針對性借題發(fā)揮或極力炒作的風(fēng)險隱患與危害因素。

綜上比較研究，我認為人民幣匯率以我國經(jīng)濟尤其企業(yè)為基礎(chǔ)是重要時刻，經(jīng)濟環(huán)境的企業(yè)競爭力是關(guān)鍵期。而外貿(mào)對實體經(jīng)濟而言的分量與影響不僅僅是外向型，其對國內(nèi)內(nèi)循環(huán)企業(yè)激勵與促進是標桿與動態(tài)風(fēng)向標，更是外部需求的中國地位無法震撼的現(xiàn)實與難以改變的格局。人民幣以外貿(mào)企業(yè)為基礎(chǔ)也是經(jīng)濟規(guī)律與周期特性，更是提高我國制造業(yè)水平將中國制造轉(zhuǎn)向中國創(chuàng)造十分必要與保護重點的金融參數(shù)。

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